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研究視點

專欄:海內外快時尚發展擴張和估值對比

來源:基金視窗 作者:摩根士丹利華鑫基金研究管理部 李溪 發布日期:2019-04-30

根據Euromonitor數據,我國服裝市場規模從2011年的1286億元成長到了2018年的2077億元,期間的年復合增速達到7%。從社零數據看,行業2018年增速在高個位數增長區間。背靠中國巨大的消費市場,我國服裝行業每年維持穩定增長,品牌服飾享受市場空間巨大的紅利,近幾年不論品牌數量還是收入規模都維持較快速增長。但從估值角度看,中國大眾服飾龍頭估值水平普遍低于海外大眾服飾龍頭。下面我們就圍繞海外服裝零售品牌龍頭發展擴張思路和效率進行分析,從幾個方面和國內企業進行對比。

1.    市場策略上:如果對Zara、UNIQLO、H&M等品牌進行梳理,我們會發現海外巨頭近幾年的市場擴張策略為夯實本土建設的同時進行全球化擴張,兩方面并舉的策略使得品牌知名度和影響力快速擴張。從海外擴張積極性角度看,由于相對受限本土的市場容量和經濟增長,日本和歐洲品牌海外擴張動力相對更強,在目標市場的選擇上,多是成長空間更優的亞洲市場作為擴張首選,且為了有效管理,擴張全部是以自營模式進行。相對國外企業,內資品牌本身背靠中國巨大的消費市場,深耕低線級城市,在品牌知名度和海外擴張進度上要大幅低于外資企業,并且在前幾年快速擴張市場份額的階段,內資品牌大多以加盟模式進行快速渠道下沉。

2.    產品策略上:GAP、H&M、ZARA等海外快時尚龍頭雖然在產品定位和設計上有區別,但在產品的策略上都是主打性價比高的薄利多銷的特征。其中,GAP定位在高中低三檔,但每個檔次都是主打性價比;ZARA主打平價快時尚,每季更新設計,并緊跟時尚潮流的設計款式很好的契合時尚需求。相比之下,國內品牌由于大眾品牌基本定位在3、4線或更低線級城市,性價比相對高,但產品設計方面相對較弱,以及產品的研發和設計投入相對不高。

3.    營銷策略上:GAP、H&M重視名人推廣的營銷策略,UNIQLO、ZARA則更重視自身的產品升級為營銷重點,且重視線上銷售,落實線上線下一體化的全渠道策略。相比之下,國內品牌的營銷本身較少聚焦在自身的產品升級上,更多依靠尋找經銷商加盟下沉開店鋪貨的模式維持收入增長,對線上渠道的開發基本也是視為去庫存打折促銷的平臺。

4.    估值水平:從GAP、H&M、UNIQLO和ZARA這四家擴張期和成熟期的經營和估值表現上發現,在收入和利潤增速放緩維持在一個長期穩定的盈利增速階段后,優質公司在成熟期享受了估值溢價(PEG>1)。但A股絕大部分服裝品牌公司的估值,受制于品牌服裝公司還處于發展期,每年的收入利潤波動都相對較大,以及本身策略和供應鏈效率上和海外品牌均有差距,給予了一定折價。

相較國外服裝品牌企業的發展過程,國內企業在發展中加盟渠道和快速下沉的策略使得短期內建立了規模相對較大的零售渠道數量。但對比海外品牌而言,終端零售規模以及店鋪的坪效上都有較大差距,其深層次原因和供應鏈效率以及本身終端門店管理效率都密切相關。因此,國內品牌企業在產品力上的不足,加盟模式下對終端門店管控的精細程度,以及供應鏈組織思路的欠缺都使得國內外品牌在估值表現上有巨大差異。未來隨著中國服裝龍頭逐步對標海外,長期看,行業本身的集中度提高,企業自身的管理優化將會使市場對服裝龍頭的估值體系發生轉變,并向國際靠攏。